무차익 거래를 이용한 주식형 펀드의 성과 평가

Abstract

본 연구는 미완성시장(incomplete market) 가정 하에서 대상자산(reference assets)의 가격오차가 없는 확률할인요소를 이용하여 국내 주식형 펀드의 성과를 평가하였다. 비모수적 무차익 확률할인요소를 이용한 펀드평가방법은 모수적 펀드평가방법과 비교하여 대상자산에 대한 가격오차가 없으며 시장가격을 제공하는 모든 확률할인요소를 고려함으로써 투자자들의 다양한 소비선호를 반영할 수 있다는 장점이 있다. 본 연구는 대상자산에 무차익 거래 원칙을 적용한 경우와 이에굿딜(good deal) 제약을 추가한 경우 두 가지로 나누어 펀드성과를 분석하였다. 실증 결과 전자의 경우 대부분의 펀드가 양의 상한과 음의 하한을 동시에 발견하였다. 확률할인요소가 미완성시장 가정 하에서 존재하는 대표적 개인의 소비선호를 반영한다는 점에서 이는 국내 주식형 펀드산업에 다양한 고객층이 존재한다는 것을 시사한다. 후자의 경우 대상자산의 오일러 등식에 확률할인요소의 변동성 상한 조건을 추가함으로써 보다 현실적인 성과 추정치를 도출하였다. 실증 결과 굿딜성과 추정치는 모수적 모형인 CAPM과 Fama and French(1993)의 3요인 모형에 따른 성과 추정치와 높은 상관관계를 발견하였다. 이는 이론적 모형이 내포하는 확률할인요소가 차익거래기회뿐만이 아니라 시장포트폴리오의 샤프비율을 초과하는 굿딜 기회 역시 존재하지 않는다는 가정 하에서 도출되었다는 것을 시사한다. 따라서 모수적 모형이 갖는 이론적 장점을 반영하여 비모수적 성과추정을 할 경우 굿딜 성과 추정치가 무차익 성과 추정치보다 펀드평가에 적합하다고 판단되었다.